A Kula alapítója: A tokenizáció azzal a kockázattal jár, hogy digitális burkok piacává válik

​A tokenizáció gyorsan terjed a hagyományos pénzügyekben, de egy token birtoklása nem feltétlenül jelenti a mögöttes eszköz tulajdonlását. A Kula alapítója, Chris Turner úgy véli, hogy a mai piac idővel két részre szakad: az egyikbe a jogilag elismert tulajdonjogot biztosító tokenek, a másikba pedig a máshol tartott eszközöket csupán reprezentáló tokenek kerülnek. A Traders Unionnak adott interjúban elmagyarázza, hogy a tokenizációs piac mely része élheti túl a hype-ot, és hol teremthet a technológia valóban új befektetési lehetőségeket.

A nemzetközi fejlesztéstől a blockchainig

Chris Turner mintegy 25 évet töltött nemzetközi fejlesztéssel, elsősorban egészségügyi projekteken dolgozva. Itt találkozott azzal a problémával, amely végül a blockchainhez vezette: a hatalmas költségvetések nem mindig eredményeztek érdemi helyszíni eredményeket.

„Körülbelül 15 év után vettem észre, milyen rosszul mérték a pazarlást és a hatást. Láttam milliárd dolláros projekteket, amelyekből végül csak néhány százezer dollár jutott el a helyi közösségekhez. A pénzen túl a közösségeket ugyan megkérdezték, de ritkán kaptak valódi döntési jogot az életüket meghatározó projektekkel kapcsolatban.”

A fordulópont 2017-ben következett be egy blockchain-konferencián. Turner megismerkedett egy hajózási vállalattal, amely teljes éves készletét on-chainre helyezte. A rendszer lehetővé tette egy konténer nyomon követését Sanghajtól San Franciscóig, minden egyes lépésnél ellenőrzéssel.

„Ez igazán lenyűgözött, mivel milliárdos készletveszteséget oldott meg a vállalat számára. Arra is ráébresztett, hogy ha egy konténer ilyen pontossággal ellenőrizhető, akkor azt is ellenőrizni lehet, hogyan mozog a fejlesztési tőke, és milyen eredményeket ér el.”

Ez az elképzelés később a Kula alapjává vált. Turner arra törekedett, hogy a blockchain segítségével ne csak a pénzeszközök felhasználását és az általuk elért hatást lehessen ellenőrizni, hanem a helyi érintettek valódi irányítási jogokat is kapjanak a tokenizált részvételen keresztül.

Nem minden token jelent tulajdonjogot

Turner aligha kételkedik abban, hogy a tokenizáció a pénzügyi rendszer része marad. Úgy véli azonban, hogy a mai piac alapvetően eltérő modelleket sorol ugyanazon fogalom alá.

Szerinte a fő probléma az, hogy számos RWA-token csupán egy eszközre mutat, miközben a jogi tulajdonjog továbbra is egy hagyományos nyilvántartásban szerepel. Ebben a modellben a blockchain egy újabb technológiai réteget ad hozzá anélkül, hogy megváltoztatná magának a tulajdonjognak a nyilvántartását.

„Ez azt jelenti, hogy a token egy máshol tartott eszközre mutat, miközben a jogi tulajdonjog továbbra is egy hagyományos nyilvántartásban szerepel. Ez a reprezentáció egy újabb rétege, nem pedig annak megváltoztatása, hogy jogilag ki mit birtokol. Amikor a kereskedési volumenek lecsökkennek, vagy egy jogvita bíróság elé kerül, ennek a tevékenységnek jelentős része innováció helyett átcsomagolásként lepleződik le.”

Turner nagyobb hosszú távú potenciált lát egy másik modellben: a tulajdonjog tokenizációjában. Ebben az esetben a token nem csupán egy eszközt reprezentál, hanem jogilag értelmezhető tulajdonjogi nyilvántartásként is szolgálhat, ha az adott jogi keretrendszer ezt elismeri.

„A tulajdonjog tokenizációja más, és ez az a rész, amely fennmarad. Itt a token nem csupán az eszközre mutat. Magát a tulajdonjogot hordozza. Azokban a joghatóságokban, amelyek nemzeti jogukban elismerik az on-chain nyilvántartásokat, ez a token nem csupán hivatkozhat a tulajdonjogra, hanem maga is megtestesítheti a jogi tulajdonjogot. Ezért úgy vélem, hogy a tokenizáció mindenképpen fennmarad, de a piac kettéágazik. A referenciális instrumentumokra idővel a hype-ciklus részeként emlékeznek majd, míg hosszú távon a tulajdonjog tokenizációja marad fenn.”

Turner szerint ez az oka annak is, hogy a meglévő technikai szabványoknak fejlődniük kell. A Kula nemrég hat új Ethereum-token-szabványt javasolt az olyan keretrendszerek kibővítésére, mint az ERC-3643. Szerinte a mai infrastruktúrából még hiányoznak a megbízható eszköz–token-kapcsolat és a határokon átnyúló megfelelés biztosításához szükséges mechanizmusok.

A legnagyobb lehetőség a részvényeken és kötvényeken túl rejlik

A tokenizációval kapcsolatos figyelem ma nagyrészt a részvényekre, kötvényekre és pénzpiacokra összpontosul. Turner elismeri, hogy ezeket a területeket már nagy léptékben tokenizálják, de úgy véli, hogy néhány érdekesebb lehetőség máshol rejlik.

Olyan piacokra mutat rá, ahol a tulajdonjogi nyilvántartások töredezettek és átláthatatlanok, ami megnehezíti az eszközök külső befektetők számára való hozzáférhetőségét.

„A kulcskérdés nem az, hogy egy eszköz on-chainre helyezhető-e. Hanem az, hogy a token jogilag érvényesíthető tulajdonjogot testesít-e meg, és megold-e egy valódi nyilvántartási problémát. Ha egy joghatóság nem ismeri el az on-chain nyilvántartást, akkor a token csupán egy újabb referenciális vagy szerződéses követelés, nem pedig maga a tulajdonjogi nyilvántartás.”

Turner szerint ilyen esetekben a tokenizáció valójában újabb összetettségi réteget adhat hozzá. Szerinte valódi értéke akkor bontakozik ki, amikor a jog magát a tokent is tulajdonjogi nyilvántartásként ismeri el.

Úgy véli, ez a modell tőkét szabadíthat fel olyan piacok és projektek számára, amelyeket a hagyományos pénzügyi infrastruktúra nehezen tud támogatni.

Így működik a valós projektekben

A Kula egyik területe, ahol ezt a modellt alkalmazza, a megújuló energia. Turner a vállalat nepáli tevékenységét emeli ki, ahol a Kula jogilag elismert helyi működő vállalatokba fektet be, amelyek vízerőmű-projektekhez kapcsolódnak.

Az általa tipikusnak nevezett struktúrában a Kula körülbelül 40%-os részesedést szerez, míg mintegy 20%-ot a helyi közösség számára különítenek el. A tulajdonjog on-chain jelenik meg, miközben az irányítási jogok, a nyereségfelosztás és a mérföldkövekhez kötött finanszírozás a jogi entitáshoz kapcsolódó tokenekhez kötődik, smart contractokon keresztül.

„A tokenbirtokosok ezért gazdasági részesedéssel rendelkeznek a projektben, nem csupán annak digitális reprezentációját tartják. A megújuló energia különösen jól illeszkedik ehhez a modellhez, mivel a projekt teljesítménye folyamatosan ellenőrizhető.”

Turner szerint a befektetők a blokkláncon rögzített jelentések révén nyomon követhetik a villamosenergia-termelést, a kibocsátáscsökkentést és a helyi foglalkoztatást. A projektek emellett hitelesített karbonkrediteket is generálhatnak, amelyeket ezt követően tokenizálni lehet.

A Kula Afrikában is jelentős jelenléttel rendelkezik. Turner szerint a vonzerőt nem az eszközök vagy a hozzáértő helyi üzemeltetők hiánya jelenti, hanem inkább a tulajdonosi infrastruktúra hiányosságai, amelyek szükségesek ahhoz, hogy ezeket összekapcsolják a külső tőkével.

„A régió számos ágazatban – többek között az energiaiparban, a mezőgazdaságban, a közlekedésben és a nyersanyagpiacokon – rengeteg termelőeszközzel rendelkezik, és nincs hiány hozzáértő üzemeltetőkből sem. Ami hiányzik, az a tulajdonosi infrastruktúra, amely lehetővé teszi, hogy a külső tőke méltányos és ellenőrizhető feltételek mellett vegyen részt.”

Turner szerint a széttagolt nyilvántartások és az átláthatatlan jelentéstétel különösen problémásak akkor, amikor egy projekt költségeinek jelentős részét a helyi közösségek viselik, miközben az alapul szolgáló eszközből alig vagy egyáltalán nem rendelkeznek tulajdonrésszel. A Kula ugyanakkor nem korlátozódik a fejlődő piacokra, és aktívan vizsgál lehetőségeket Észak-Amerikában és Európában is.

A tokenizált részvény nem mindig jelent részvénytulajdont

A befektetők számára az egyik legfontosabb különbség az, hogy egy token jogilag elismert tulajdonosi jogokat biztosít-e, vagy csupán gazdasági kitettséget nyújt az alapul szolgáló eszközre.

Ahol a tokenizált értékpapírokat jogilag elismerik, Turner szerint egy tokenizált részvény ugyanazokat a jogokat biztosíthatja, mint egy hagyományos értékpapír, miközben gyorsabb elszámolást, nagyobb átláthatóságot, tört tulajdonrészt és közvetlenebb részvételt kínál az irányításban.

„A fontos különbség az, hogy nem minden tokenizált eszköz működik így. Egyes esetekben az alapul szolgáló részvények egy közvetítőnél maradnak, a token pedig csupán gazdasági kitettséget biztosít a befektetőknek. Ez teljesen érvényes struktúra, de nem azonos a jogi tulajdonjog birtoklásával.”

Ezért Turner szerint a befektetőknek egy egyszerű kérdéssel kell kezdeniük, mielőtt tokenizált eszközt vásárolnak: maga a token biztosít jogi tulajdonjogot?

Ugyanilyen fontos az alapul szolgáló eszköz létezésének ellenőrzése. A tokenizáció nem szünteti meg az auditok, a jogi dokumentáció vagy a befektetési struktúra alapos vizsgálatának szükségességét.

„A befektetőknek hozzá kell férniük az eszköz mögött álló jogi struktúra vizsgálatához, meg kell érteniük, hogyan kapcsolódik a token a tulajdonjoghoz, és folyamatos információkat kell látniuk a projekt teljesítményéről – legyen szó pénzügyi eredményekről, működési adatokról vagy független ellenőrzésről. A tokenizáció nem teszi szükségtelenné az átvilágítást, de a tulajdonjogot és a jelentéstételt sokkal átláthatóbbá teheti.”

A jogi védelem a token mögött álló struktúrától is függ. Turner szerint számos joghatóságban a befektetői jogok korlátozottak lehetnek, ha a kibocsátó fizetésképtelenné válik, vagy ha az alapul szolgáló eszközt lefoglalják.

Svájcot, Németországot és az Egyesült Arab Emírségeket olyan joghatóságok példáiként említi, ahol a tokenizált értékpapírok vagy a digitális tulajdonosi nyilvántartások jogi elismerést kaptak.

„Ezért a jogi keretrendszer fontosabb magánál a technológiánál. Az olyan joghatóságokban, mint Svájc, Németország és az Egyesült Arab Emírségek, ahol a tokenizált értékpapírokat és a digitális tulajdonosi nyilvántartásokat jogilag elismerik, a tokenek jogi tulajdonjogot testesíthetnek meg. Ezekben a struktúrákban a befektetői jogokat az alapul szolgáló jogi keretrendszer határozza meg, és kevésbé függnek attól, hogy a kibocsátó fizetőképes marad-e. Befektetés előtt fontos megérteni, hogyan jön létre a tulajdonjog, milyen jogokat biztosít a token, és hogyan kezelnék ezeket a jogokat, ha a kibocsátó vagy az alapul szolgáló eszköz jogi eljárás tárgyává válna.”

Mire van szükség egy 16 ezermilliárd dolláros piac kiépítéséhez

Egyes előrejelzések szerint a tokenizált eszközök piaca 2030-ra elérheti a 16 ezermilliárd dollárt. Turner szerint ez a forgatókönyv lehetséges, de a hangzatos szám önmagában keveset jelent annak megértése nélkül, hogy mely eszközök hajtják majd a növekedést.

Véleménye szerint ha a piac elsősorban olyan hagyományos pénzügyi eszközök révén bővül, amelyek csupán tokenizált burkot kapnak, a hatás korlátozott lesz. Egy ilyen modell javíthatja az elosztást és a kereskedést, de alapvetően nem változtatná meg az eszközök tulajdonlásának módját.

„A valódi bővülést azok az eszközök hozzák el, amelyekbe korábban nem lehetett könnyen befektetni, mert a tulajdonjogot nehéz volt nyilvántartani, átruházni vagy ellenőrizni. Ezekben az esetekben egy jogilag elismert token olyan új piacokat hoz létre, amelyek korábban nem léteztek.”

Turner a jogi változást tekinti a kulcstényezőnek. Amíg a jogrendszerek nem kezdik a digitális tulajdonjogot a hagyományos tulajdonjoggal egyenértékűként kezelni, addig arra számít, hogy sok token továbbra is meglévő struktúrák digitális burkaként fog működni.

„Végső soron az határozza meg a piac méretét, hogy a jogrendszerek elkezdik-e a digitális tulajdonjogot a hagyományos tulajdonjoggal egyenértékűként elismerni. Amíg ez nem történik meg, sok tokenizált eszköz továbbra is hagyományos struktúrák digitális burka marad, amelyeket elkülönített pénzügyi termékekben, régi piaci szereplők birtokában helyeznek el. Az iparágnak ellen kell állnia annak, hogy a tokenizációt pusztán csomagolási feladatként kezelje. A tartós növekedést a jogilag kikényszeríthető tulajdonosi struktúrák létrehozása hozza majd el, nem pedig az, hogy meglévő pénzügyi termékeket egyszerűen blokkláncra helyezünk.”

Turner számára ez jelenti a tokenizáció következő szakaszának legfontosabb választóvonalát: a technológia már lehetővé teszi digitális eszközök kibocsátását, de a piac végső mérete attól függ majd, hogy a jog képes lesz-e felzárkózni.