James Butterfill: Når du først forstår gull, kan Bitcoin ikke avfeies

​Bitcoin blir stadig tettere knyttet til tradisjonell finans. Banker tar i bruk blockchain, investorer ser etter beskyttelse mot pengeforringelse, og tokenisering endrer gradvis den finansielle infrastrukturen. I et intervju med Traders Union forklarte CoinShares’ analysesjef James Butterfill hvordan gull ledet ham til Bitcoin, og hva som kan bli den neste store katalysatoren for kryptomarkedet.

Fra gull til Bitcoin

Før han gikk inn i krypto, tilbrakte James Butterfill mange år innen tradisjonell finans, der han forsket på edelmetaller hos ETF Securities. Det var arbeidet med gull, sier han, som til slutt ledet ham inn i digitale aktiva.

«Det var gull som ledet meg til Bitcoin. Hos ETF Securities brukte jeg mange år på å forske på edelmetaller og de monetære forholdene som driver dem, og når man først har internalisert argumentet for gull – knapt, ikke-suverenitetsbundet og ingens forpliktelse – er Bitcoin umulig å avfeie, fordi det har de samme monetære egenskapene i digital form, med en enda strammere tilbudsplan.»

Børsnoterte produkter formet også synet hans. Butterfill hadde sett hvordan ETP-er gjorde gull enklere å eie ved å fjerne mange av de praktiske hindrene knyttet til det fysiske metallet, og han forventet at Bitcoin skulle følge en lignende utvikling.

«Jeg hadde sett hvordan ETP-er demokratiserte gull ved å ta et aktivum som var upraktisk å eie i praksis, og gjøre det tilgjengelig gjennom en meglerkonto. Det var tydelig at den samme transformasjonen ville skje med Bitcoin.»

Tradisjonell finans driver kryptomarkedet

Tradisjonell finans har blitt en langt sterkere kraft i kryptomarkedene. Veksten i ETF-er og ETP-er har ført mer institusjonell kapital inn i digitale aktiva, og investeringsbeslutningene formes i økende grad av makroøkonomiske faktorer.

Butterfill sier at store bevegelser i kryptomarkedet nå i økende grad henger sammen med inflasjonstall, kommunikasjon fra Federal Reserve og utviklingen i statsobligasjonsmarkedet, snarere enn kryptoegne hendelser.

«Tradisjonell finans er nå den marginale prisfastsetteren i krypto. Fremveksten av ETF-er og ETP-er i stor skala betyr at den største marginale kjøperen er en institusjon som allokerer ut fra makroforhold, og markedet handler deretter: De største ukentlige bevegelsene i våre data for fondstilstrømning samler seg nå rundt inflasjonstall og kommunikasjon fra Fed, snarere enn kryptoegne hendelser.»

Forholdet går imidlertid nå begge veier. Etter flere år der tradisjonell finans har styrt kapital inn i digitale aktiva, tar banker i økende grad i bruk teknologier som oppsto i kryptoindustrien.

«I et tiår strømmet kapital fra tradisjonell finans inn i kryptoaktiva. Nå strømmer teknologien tilbake den andre veien, ettersom banker bygger på stablecoins, tokeniserte innskudd og offentlige blockchain-infrastrukturer. Vi beskriver denne konvergensen som hybrid finans, og det betyr at grensen mellom de to markedene viskes ut, i stedet for at det ene absorberer det andre.»

Hva holder store investorer tilbake fra krypto

Til tross for utviklingen i markedet møter pensjonsfond, forsikringsselskaper og banker fortsatt hindringer når de skal investere i digitale aktiva. Butterfill mener hovedhindringen for mange institusjoner ikke har vært manglende interesse, men fraværet av egnede investeringsstrukturer.

Dette er én av grunnene til at CoinShares lanserte sin UCITS-plattform, som gjør det mulig for investorer å få eksponering mot digitale aktiva gjennom en fondsstruktur som allerede er kjent for europeiske institusjoner.

Andre hindringer består. Banker møter strenge kapitalkrav for direkte kryptoeksponering, mens forsikringsselskaper får ugunstig solvensbehandling, og forvaltere må ta hensyn til karriererisikoen ved å investere tidlig i en volatil aktivaklasse.

«Alle disse hindringene svekkes over tid, med regulatorisk klarhet og dokumentert historikk. Derfor mener vi at begrensningen nå handler om tempo, ikke retning.»

Investorer har endret synet på krypto

Investorenes atferd har også endret seg. For noen år siden fulgte kapitalstrømmene inn i kryptoprodukter i stor grad prisutviklingen. I dag reagerer de langt raskere på inflasjonstall, arbeidsmarkedsrapporter og amerikanske statsrenter.

Butterfill påpeker også at investorene har blitt mer disiplinerte. De kjøper i økende grad på svakhet og bruker short-produkter på Bitcoin for å sikre risiko.

«Den mest slående endringen er at kapitalstrømmene har blitt et uttrykk for makrosyn, snarere enn kryptosentiment. For noen år siden jaget kapitalstrømmene prismomentum. I dag reagerer de på inflasjonstall, sysselsettingstall og rentekurven, ofte innen få timer etter en publisering.»

Etterspørselen blir også gradvis bredere enn Bitcoin. Ethereum har igjen fått investorinteresse, mens altcoin-produkter tiltrekker seg jevne kapitalstrømmer. Bitcoin dominerer imidlertid fortsatt når den makroøkonomiske overbevisningen er særlig sterk.

Finansmarkedene beveger seg mot handel døgnet rundt

En fordel krypto har fremfor tradisjonelle aktiva, er at markedet er åpent hele døgnet, også i helgene. Butterfill mener tradisjonelle finansmarkeder gradvis beveger seg i samme retning.

Etter hans syn er hovedhindringen ikke etterspørsel, men infrastruktur. Clearing, oppgjør og selskapshendelser ble historisk utformet for markeder som stenger over natten og i helgene.

Krypto fyller allerede delvis dette gapet, særlig når geopolitiske kriser oppstår mens tradisjonelle børser er stengt.

«Helgegapet er et område der krypto allerede leverer en reell tjeneste. Når geopolitiske sjokk inntreffer på en lørdag, blir kryptomarkedene den eneste aktive prisoppdagelsen for global risiko, og tradere bruker dem nettopp på denne måten.»

Butterfill forventer at kontinuerlig handel på hverdager i tradisjonelle aktiva blir vanlig relativt snart, mens ekte 24/7-markeder kan komme senere dette tiåret. Han ser tokenisering som én av nøkkelfaktorene som muliggjør denne overgangen.

Tokenisering er reelt, men forventningene er for høye

Tokenisering har blitt én av de største trendene innen både krypto og tradisjonell finans. Butterfill mener imidlertid at noe av entusiasmen ligger foran det teknologien faktisk kan levere i dag.

Å legge eiendom, et privat aktivum eller et verdipapir på en blockchain skaper ikke automatisk likviditet. Butterfill sier at mange prosjekter for tokenisering av virkelige aktiva allerede har vist denne begrensningen.

Samtidig er etterspørselen etter enkelte tokeniserte finansielle instrumenter allerede tydelig. Stablecoins har vist sin nytte, mens Butterfill ser tokeniserte pengemarkedsfond som et mulig neste stort vekstområde.

«Der etterspørselen utvilsomt er reell, er innen penger: Stablecoins er det eneste tokeniserte aktivumet med dokumentert produkt–marked-tilpasning, med en utestående mengde på flere hundre milliarder dollar som utfører reelt oppgjørsarbeid. Tokeniserte pengemarkedsfond fra de største kapitalforvalterne er den logiske andre bølgen, fordi de løser et reelt problem – nemlig sikkerhet som kan flyttes i internetthastighet.»

Butterfill forventer at infrastrukturen som muliggjør tokenisering, først vil fange opp mye av verdien.

«Trenden er reell og varig. Tidslinjen er lengre, og vinnerne færre, enn markedsføringen antyder.»

Gull og Bitcoin beskytter mot ulike risikoer

På bakgrunn av geopolitisk usikkerhet ser investorer igjen etter aktiva som kan beskytte kapitalen. Butterfill mener det ikke finnes ett enkelt svar: gull og Bitcoin egner seg bedre for ulike typer risiko.

Ved et akutt geopolitisk sjokk har gull fortsatt en fordel på grunn av sin århundrelange historie og strukturelle etterspørsel fra sentralbanker. Bitcoin kan derimot i utgangspunktet falle sammen med andre risikoaktiva.

Når risikoen derimot består i en langsommere forverring av offentlige finanser, pengeforringelse og svekket tillit til statlige balanser, mener Butterfill at Bitcoin potensielt kan være bedre egnet.

«Ved et akutt geopolitisk sjokk er gull fortsatt det overlegne instrumentet: Det har århundrer med historikk, strukturell etterspørsel fra sentralbankene og oppfører seg pålitelig i de avgjørende timene, mens Bitcoin ofte handles i takt med risikoaktiva i starten før det henter seg inn igjen.»

«For den langsomt brennende risikoen – finanspolitisk forverring, pengeforringelse og svekket tillit til statlige balanser – er Bitcoin etter alt å dømme bedre egnet, som et aktivum med fast tilbud som ingen regjering kan utvanne.»

Derfor mener ikke Butterfill at investorer nødvendigvis må velge mellom de to.

«Svaret vårt er derfor ikke ett aktivum, men kombinasjonen: gull for sjokket, Bitcoin for den langsomme forverringen.»

Hvor mye Bitcoin bør en portefølje inneholde?

Butterfill deler ikke Bitcoin-maksimalistenes syn på at investorer bør konsentrere mesteparten av kapitalen sin i BTC. CoinShares’ undersøkelser viste at en allokering på rundt 4 % til Bitcoin historisk har maksimert risikojustert avkastning i en tradisjonell 60/40-portefølje.

Det er stort nok til at Bitcoins potensielle oppside kan gjøre en meningsfull forskjell, men lite nok til å hindre at volatiliteten dominerer den samlede porteføljeytelsen.

«Dimensjoner posisjonen med utgangspunkt i at et fall på 80 % kan inntreffe, fordi det historisk har skjedd, og hold bare så mye som du kan sitte gjennom.»

Butterfill understreker også betydningen av systematisk rebalansering. Å redusere posisjonen etter kraftig oppgang og øke den etter fall kan bidra til å gjøre Bitcoins volatilitet til en fordel.

«Dalios instinkt er riktig i retning, mens maksimalistposisjonen ignorerer grunnleggende porteføljekonstruksjon, ettersom en allokering på 100 % ikke gir noen diversifisering overhodet.»

Kryptosikkerhet er en prosess

Hacking og infrastruktursvikt er fortsatt en annen utfordring for bransjen. Butterfill påpeker at mange av de store tapene i dag ikke skyldes problemer med selve blockchain-protokollene, men kompromitterte nøkler, fastvarefeil og andre driftsrelaterte svikt.

Derfor bør nøkkelgenerering og programvare for kryptolagringsenheter behandles som kritisk infrastruktur. Uavhengige revisjoner, verifiserbar entropi og bruk av flere uavhengig utviklede enheter for store beholdninger i egen oppbevaring bør bli standard praksis.

«Sikkerhet i denne bransjen er en prosess, aldri et produkt.»

Samtidig må regulert oppbevaring, forsikring og fondsprodukter fortsette å utvikles, slik at investorer kan velge hvilke risikoer de er villige til å bære.

Hvordan Satoshi kan ha sett på at banker tar i bruk blockchain

Teknologi som er utviklet som et alternativ til finansielle mellomledd, tas i økende grad i bruk av bankene selv, blant annet gjennom stablecoins, tokeniserte innskudd og offentlig blockchain-infrastruktur.

Butterfill erkjenner ironien, ettersom Satoshi Nakamoto berømt nok la inn en overskrift om bankredninger i Bitcoins genesis-blokk.

Etter hans syn er imidlertid det viktigste poenget at Bitcoin selv ikke har endret seg. Brukere kan fortsatt overføre og oppbevare verdier uten mellomledd, selv om mellomleddene har kommet tilbake fordi de fleste foretrekker bekvemmelighet.

«Mellomleddene kom tilbake fordi de fleste foretrekker bekvemmelighet, og forskjellen fra 2008 er at det nå finnes en utgang, som er selve poenget med utformingen.»

Butterfill ser på bankenes bruk av blockchain-teknologi som en bekreftelse, ikke en avvisning, av Bitcoins underliggende teknologi.

«At banker tar i bruk teknologien, er den sterkest mulige bekreftelsen av teknologien – en innrømmelse av at de gamle betalingsskinnene var utilstrekkelige.»

Hva Bitcoin trenger for sitt neste løft

Til tross for den nylige oppgangen har Bitcoin hatt problemer med å etablere et varig brudd over 80 000 dollar. Butterfill knytter dette først og fremst til amerikansk pengepolitikk og inflasjonsrisiko.

En av de viktigste faktorene er konflikten i Iran. Høyere olje- og energipriser kan presse inflasjonen opp og styrke forventningene om en strammere pengepolitikk fra Federal Reserve, et scenario Butterfill mener i utgangspunktet vil være negativt for BTC.

Den andre faktoren er markedet for amerikanske statsobligasjoner. Høye statsrenter og økende gjeld har forsterket bekymringene for bærekraften i USAs offentlige finanser. Hvis tilliten til amerikansk statsgjeld svekkes betydelig, kan etterspørselen etter alternative aktiva øke kraftig.

«Et reelt tillitstap til amerikansk statsgjeld er fortsatt et haleutfall, men det ville vært eksepsjonelt positivt for både gull og Bitcoin når investorer søker alternativer til statlige aktiva.»

Ifølge Butterfill trenger Bitcoin nå ett av to scenarioer for å bevege seg over 80 000 dollar på en overbevisende måte.

«For at Bitcoin skal bevege seg over 80 000 dollar på en overbevisende måte, mener vi at én av to ting må skje: en meningsfull løsning på konflikten i Iran som senker inflasjons- og rente forventningene, eller en ytterligere svekkelse av tilliten til amerikansk statsgjeld som akselererer etterspørselen etter ikke-statlige verdilagre.»

Inntil en av disse katalysatorene oppstår, forventer Butterfill at Bitcoin vil holde seg innenfor et relativt begrenset intervall, uten en avgjørende bevegelse i noen av retningene.