Trevi, ICOP abbassa la soglia dell'OPS mentre Webuild chiarisce a Consob i criteri di confronto

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Olga Shendetskaya

2 ore fa

Trevi, ICOP abbassa la soglia dell'OPS mentre Webuild chiarisce a Consob i criteri di confronto — Sfida aperta su Trevi

Si intensifica il confronto tra ICOP e Webuild per il controllo di Trevi, con i due offerenti che aggiornano in rapida successione i termini e gli argomenti a sostegno delle rispettive proposte. La revisione della soglia minima dell'OPS di ICOP e i chiarimenti richiesti da Consob a Webuild ridisegnano l'equilibrio della sfida, che resta aperta nonostante il vantaggio accumulato dal gruppo guidato da Salini.

Punti chiave

ICOP ha abbassato la soglia minima di adesione per l'OPS su Trevi dal 66% al 55%, mantenendo il rapporto di cambio a 0,165 azioni per titolo, valutazione pari a 5,165 euro per azione al 26 giugno 2026.
Webuild, su richiesta Consob, sottolinea che il valore dell'offerta ICOP calcolato sui prezzi del 9 ottobre scende a 4,587 euro per azione Trevi, inferiore all'equivalente cash di 5,165 euro offerto da Webuild.
Alantra segnala che con il nuovo livello, ICOP deve raccogliere il 76% dei diritti residui considerando che Webuild detiene già il 27,69% di Trevi, ma il vantaggio di Webuild sul cash resta invariato e l'esito della contesa resta incerto.

Nuovi termini delle offerte e chiarimenti richiesti

Come riportato da Teleborsa, venerdì sera il consiglio di amministrazione di ICOP ha deciso di ridurre dal 66% al 55% dei diritti di voto esercitabili nelle assemblee di Trevi la condizione minima di efficacia della propria offerta pubblica di scambio totalitaria. Resta invece invariato il rapporto di cambio, fissato in 0,165 azioni ICOP per ogni titolo Trevi, pari a una valorizzazione di 5,165 euro per azione sulla base del prezzo di ICOP del 26 giugno 2026.

Nello stesso comunicato, ICOP contesta quattro aspetti della campagna pubblicitaria e della nota stampa diffuse da Webuild su quotidiani nazionali. Sui multipli, la società sostiene che il premio di valutazione rispetto ai concorrenti sia giustificato da un differente mix tecnologico, da prospettive di crescita più elevate e da livelli superiori di redditività e ritorno sul capitale; a supporto richiama la crescita dell'EBITDA tra il 2023 e il 2025, l'andamento del titolo fino al 3 settembre 2026, l'esposizione alle tecnologie trenchless e un portafoglio ordini standalone di circa 1,5 miliardi a fine 2025.

ICOP aggiunge che i benefici delle sinergie ricadrebbero anche sugli attuali soci di Trevi, poiché l'offerta è in azioni e li trasformerebbe in azionisti del nuovo gruppo. Quanto all'indebitamento, attribuisce l'aumento della posizione finanziaria netta soprattutto alle acquisizioni di Atlantic GeoConstruction Holdings e Palingeo e agli investimenti in RoboGO, mentre ribadisce che il prezzo per azione legato al conferimento di Palingeo nel giugno 2025 non riflette più il valore attuale del gruppo.

Sabato Webuild pubblica invece una nota, su richiesta della Consob, per integrare e modificare le precedenti comunicazioni. Il gruppo mette a confronto il proprio corrispettivo interamente in contanti con il valore implicito dell'offerta ICOP alle varie date di riferimento e sostiene che, dopo i rilanci, l'allineamento a 5,165 euro si verifica solo al 26 giugno, mentre in date successive il valore dell'offerta in azioni risulta inferiore e ai prezzi di chiusura del 9 ottobre scende a 4,587 euro per azione Trevi.

Il passaggio più sensibile riguarda la stima di 3,40 euro per azione attribuita da Webuild all'offerta concorrente. La società precisa che si tratta di una propria elaborazione discrezionale, basata sugli intervalli di valutazione di Mediobanca e Vitale e sui range di cambio ritenuti congrui per l'offerta ICOP, da cui deriva una forchetta di valore per Trevi compresa tra 2,7 e 4,2 euro, con una media di circa 3,40 euro; Webuild ammette inoltre di non conoscere il peso assegnato dagli advisor ai diversi metodi di valutazione.

La società aggiunge infine precisazioni su liquidità, indebitamento e multipli. Sul fronte degli scambi, evidenzia che il turnover degli ultimi dodici mesi è più elevato per Trevi che per ICOP, pur riconoscendo che il recente uplisting e la possibile diluizione del socio di riferimento potrebbero migliorare la liquidità del titolo ICOP in futuro; sull'indebitamento riconosce inoltre che la crescita rispetto a fine 2024 deriva principalmente da acquisizioni e investimenti, secondo quanto riportato nel documento di offerta di ICOP.

Equilibri della contesa e impatto sul settore

ICOP ribadisce che l'operazione punta a creare un operatore internazionale dell'ingegneria del sottosuolo, con un portafoglio ordini combinato superiore a 2,2 miliardi e ricavi pro-forma 2025 oltre il miliardo. La società indica come elementi chiave la complementarità tra fondazioni speciali, microtunneling e opere marittime, oltre a sinergie stimate a regime, dal quarto anno, tra 120 e 140 milioni di ricavi aggiuntivi e tra 55 e 75 milioni di EBITDA annui.

Secondo gli analisti di Alantra, la riduzione della soglia da parte di ICOP rappresenta una risposta pragmatica al rafforzamento di Webuild, che ha portato il prezzo cash a 5,165 euro, ha abbassato la propria condizione di adesione al 50% più un'azione e ha costruito una partecipazione in Trevi pari al 27,69%. Nei calcoli della banca d'affari, se questa quota restasse fuori dall'offerta, ICOP dovrebbe raccogliere circa il 76% dei diritti di voto residui, rispetto al 92% richiesto con la precedente soglia.

Per Alantra, il cambiamento migliora le probabilità di successo dell'offerta di ICOP senza comportare ulteriore diluizione, ma non altera in modo decisivo i rapporti di forza. Webuild mantiene infatti il vantaggio di una quota già acquisita, di una soglia più bassa e della certezza del pagamento in contanti, mentre l'esito finale resta incerto e il mercato non esclude ulteriori modifiche ai termini delle offerte.

Nella nostra precedente analisi sull’OPS di ICOP su Trevi abbiamo spiegato come la società abbia rivisto una condizione chiave dell’operazione, abbassando la soglia minima di efficacia dal 66,67% al 55% dei diritti di voto esercitabili. Abbiamo inoltre ricordato che restano invariati il rapporto di cambio (0,165 azioni ICOP per ogni azione Trevi) e la valorizzazione implicita di 5,165 euro per azione sulla base del prezzo ICOP del 26 giugno 2026, evidenziando le possibili ricadute sull’esito dell’offerta e sugli equilibri di controllo.

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