طرح عام أولي من دون وول ستريت: هل يمكن للبلوكشين أن يحل محل سوق الأسهم؟

يعتقد مؤسس Binance، Changpeng Zhao، أن الاكتتابات العامة الأولية ستنتقل في نهاية المطاف إلى السلسلة. تتيح الأوراق المالية المُرمَّزة بالفعل التداول خارج ساعات البورصات المعتادة، لكن نقل الاكتتاب العام الأولي نفسه إلى السلسلة أكثر تعقيدًا بكثير — فما مدى واقعية هذه الفكرة؟

الفرق بين الأمرين جوهري. فمعظم الأسهم المُرمَّزة اليوم لا تفعل سوى نقل تداول ورقة مالية قائمة إلى البلوكشين، بينما يبدأ الاكتتاب العام الأولي في مرحلة أبكر — عندما تصدر الشركة حقوق ملكية، وتوزع الأسهم، وتمنح المستثمرين حقوقًا قانونية.

عرض المنشور على X جارٍ التحميل...

تم حذف التغريدة بواسطة المؤلف.

لكننا حفظنا كل شيء 🙂.

تتوفر بالفعل البنية التحتية التكنولوجية اللازمة لإصدار الأسهم وتسجيلها. ومع ذلك، فإنها حتى الآن تُحوّل تداول الأصول القائمة بوتيرة أسرع بكثير من عملية جمع الشركات لرأس المال.

الأسهم المُرمَّزة تكتسب زخمًا

ينمو السوق بسرعة. في الربع الثاني من عام 2026، بلغ حجم تداول الأسهم المُرمَّزة على المنصات اللامركزية على Solana نحو $5.8 مليار. وفي يوليو، ارتفع إجمالي الحجم الشهري لهذه الأدوات إلى ما يقارب $11.3 مليار، حيث شكّلت منتجات Binance bStocks نحو $9.4 مليار.

لكن تقريبًا كل حجم تداول bStocks جاء من أداة واحدة — صندوق QQQ مُرمَّز — ما يعني أن نمو السوق لا يزال شديد التركّز.

الميزة الرئيسية لهذه الأدوات هي سهولة فهمها. إذ يمكن للمستثمرين اكتساب تعرض سعري لأسهم Nvidia أو Tesla أو أي سهم أمريكي آخر عبر البنية التحتية للعملات المشفرة، والتداول عندما تكون بورصات الأسهم التقليدية مغلقة.

عرض المنشور على X جارٍ التحميل...

تم حذف التغريدة بواسطة المؤلف.

لكننا حفظنا كل شيء 🙂.

يتضح بالفعل وجود طلب على التداول خارج ساعات البورصات المعتادة.

وفقًا لـ Binance Research، خلال الأسبوع المنتهي في 28 يوليو، حدث نحو 92% من حجم تداول bStocks على السلسلة خارج ساعات سوق الأسهم الأمريكية المعتادة. لكن من حيث القيمة المطلقة، لا يزال السوق صغيرًا: إذ بلغ تداول هذه الرموز نحو 0.3% من حجم تداول الأسهم والصناديق المتداولة في البورصة الأساسية المقابلة لها.

هنا يظهر القيد الأول لتوقعات CZ.

لا تعني bStocks أن Nvidia أو Tesla أصدرتا أسهمًا على BNB Chain. تُشغَّل المنصة من قِبل جهة مرتبطة بـ Binance، بينما يحتفظ أمين حفظ مُنظَّم بالأوراق المالية الداعمة للرموز. يحصل الحائزون على تعرض اقتصادي للسهم، لكنهم لا يمتلكون الورقة المالية الأساسية مباشرةً.

تستخدم Robinhood نموذجًا مشابهًا في أوروبا. تتبع أسهمها المُرمَّزة أيضًا سعر السهم الأساسي، لكنها تمثل قانونيًا عقدًا بين العميل والشركة بدلًا من أن تكون سجلًا لملكية السهم الفعلي.

السهم أكثر من مجرد سعر على شاشة]

تتضح المشكلة أكثر عند

 النظر في حقوق المستثمرين. فالسهم الحقيقي يوفّر أكثر من مجرد فرصة للاستفادة من ارتفاع السعر: إذ قد يمنح أيضًا حقوق تصويت، وأرباحًا موزعة، والمشاركة في إجراءات الشركات، وبعض المطالبات تجاه الشركة.

الكثير من المنتجات المُرمَّزة المتاحة اليوم لا توفر هذه الحقوق. وتصرّح Kraken صراحةً بأن حائزي xStocks لا يملكون الأوراق المالية الأساسية ولا يحصلون على حقوق تصويت أو مطالبات بأصول الشركة. كما تقدم Robinhood إفصاحًا مشابهًا بشأن رموزها.

هنا قد تنشأ النزاعات. فقد قالت OpenAI سابقًا إنها لم تتعاون مع Robinhood بشأن رموز مرتبطة بأسهمها ولم توافق على المنتج. ولا يمنح امتلاك مثل هذه الأداة المستثمر حقوقًا في الأسهم الفعلية للشركة.

هذا لا يكفي لاكتتاب عام أولي حقيقي على السلسلة. فإذا جمعت شركة رأس مال جديدًا عبر بنية البلوكشين التحتية، فيجب أن يفعل السجل على السلسلة أكثر من مجرد محاكاة سعر ورقة مالية — بل يجب أن يمثل قانونيًا ملكية حصة في الشركة.

تقدم Exodus نموذجًا وسيطًا. تشارك الشركة الأمريكية المدرجة في اكتتاب عام في ترميز أسهمها الخاصة من الفئة A على Solana وAlgorand. وتُحفظ سجلات الملكية لدى وكيل تحويل مسجل، فيما يحتفظ المستثمرون بالحقوق المؤسسية والاقتصادية للمساهمين الفعليين.

ذهبت Figure إلى أبعد من ذلك. ففي فبراير، أصدرت الشركة FGRS — أسهمها العادية الخاصة المسجلة لدى SEC — مباشرةً على بلوكشين عبر On-Chain Public Equity Network.

على عكس رمز مُضاف فوق ورقة مالية محفوظة لدى جهة إيداع تقليدية، فإن FGRS يوجد منذ البداية كسهم مسجل على البلوكشين.

عرض المنشور على X جارٍ التحميل...

تم حذف التغريدة بواسطة المؤلف.

لكننا حفظنا كل شيء 🙂.

تُظهر هذه الهياكل أن السهم العام المتكامل يمكن أن يوجد بالفعل مباشرة على البلوكشين. لكن الطرح العام الأولي يثير السؤال التالي: هل يمكن أن تنتقل إلى البلوكشين ليس فقط الورقة المالية نفسها، بل أيضاً عملية جمع رأس المال للمرة الأولى؟

ما الذي يمكن للبلوكشين إزالته فعلياً من عملية الطرح العام الأولي

حتى إذا أصبح السهم أصلاً متكاملاً على البلوكشين، فإن الطرح العام الأولي لا يتحول إلى عقد ذكي واحد. قبل الإدراج العام، تخضع الشركة لعمليات تدقيق، وتفصح عن معلوماتها المالية، وتُعدّ الإيداعات التنظيمية، وتتعاون مع بنوك الاستثمار لتقييم الطلب وتحديد سعر الطرح.

هنا تتضح حدود البلوكشين. إذ يمكنه تغيير الجانب التقني من العملية، مثل سجلات الملكية وتحويلات الأوراق المالية والتسوية والتداول اللاحق. لكن التكنولوجيا نفسها لا تستطيع تدقيق القوائم المالية للشركة، أو العثور على المستثمرين، أو تحديد سعر طرح عادل.

ومع ذلك، يوجد حافز اقتصادي للتغيير. ففي الطرح العام الأولي التقليدي في الولايات المتحدة، بلغت رسوم الاكتتاب تاريخياً نحو 7% من رأس المال المُجمع، باستثناء النفقات القانونية والمحاسبية وغيرها.

ومع ذلك، فإن جزءاً كبيراً من تلك الرسوم يُدفع مقابل وظائف أخرى غير التحويل التقني للأسهم، بما في ذلك العثور على المشترين وتقييم الطلب وتنظيم الطرح نفسه. ولا يلغي البلوكشين هذه الوظائف تلقائياً.

قد تأتي الوفورات الأكثر وضوحاً بعد الطرح. إذ يمكن للبلوكشين تقليص أجزاء من سلسلة الوسطاء، ودمج سجلات الملكية وتحويلات الأصول ضمن بنية تحتية واحدة، وتسريع التسوية. كما يمكن للأسواق أن تعمل خارج ساعات التداول التقليدية.

لكن هذه الميزة لم تعد جذرية كما كانت ستكون قبل عدة سنوات. فقد انتقل سوق الأسهم الأمريكي إلى تسوية T+1، أي يوم العمل التالي بعد الصفقة. لذلك، ينافس البلوكشين ليس نظاماً يستغرق عدة أيام لإتمام التسوية، بل نظاماً أصبح أسرع بالفعل.

من الذي سينقل السوق في النهاية إلى البلوكشين؟

تجري التطورات الأكثر إثارة للاهتمام الآن خارج منصات تداول العملات المشفرة. فالمؤسسات التي كان من المفترض نظرياً أن يحل البلوكشين محلها تتبنى التكنولوجيا تدريجياً بنفسها.

تعمل NYSE بالفعل على تطوير بنية تحتية لتداول الأوراق المالية بصيغة مُرمّزة. كما تعمل Nasdaq على نموذجها الخاص الذي سيشمل الجهات المصدرة مع الحفاظ على حقوق المساهمين القياسية. وأجرت DTCC، التي تتولى بنيتها التحتية عمليات التسوية عبر سوق الأسهم الأمريكي، معاملات حية بأصول مُرمّزة في يوليو، وتستعد لإطلاق خدمة تجارية.

عرض المنشور على X جارٍ التحميل...

تم حذف التغريدة بواسطة المؤلف.

لكننا حفظنا كل شيء 🙂.

تشارك أكثر من 50 شركة مالية، بما فيها BlackRock وJPMorgan وGoldman Sachs، في تطوير حلول DTCC. كما تعمل LSEG مع الشركة الأم لـ Kraken على بنية تحتية للأسهم البريطانية المُرمّزة.

يغير هذا معنى توقعات CZ. فإذا انتقلت عمليات الطرح العام الأولي فعلاً إلى البلوكشين، فلن تضطر بورصات الأسهم والبنوك بالضرورة إلى الاختفاء. بل يمكن للوسطاء التقليديين دمج البلوكشين في السوق القائم.

تتجاوز التجارب بالفعل نطاق التداول الثانوي. ففي سبتمبر، أصدرت الهند نحو $53 مليون في سندات شركات مُرمّزة: استُخدم دفتر أستاذ موزع لتسجيل الملكية، بينما أُجريت التسوية باستخدام عملة رقمية للبنك المركزي مخصصة للجملة.

ليس هذا طرحاً عاماً أولياً، لكن إحدى الشركات جمعت بالفعل رأس مال جديداً عبر بنية تحتية مشابهة لما سيكون مطلوباً لطرح أسهم على البلوكشين.

العقبة الرئيسية ليست سرعة البلوكشين، بل الرابط بين سجل رقمي وحقوق قابلة للإنفاذ قانونياً. فما دام الرمز المميز يتتبع فقط سعر سهم حقيقي، يمكنه منافسة الوسطاء بفضل سهولة الاستخدام وساعات التداول الممتدة. أما لكي يحل محل بنية الطرح العام الأولي، فيجب أن يصبح هو السهم نفسه، بما يشمله من حقوق الملكية والتصويت وتوزيعات الأرباح وحماية المستثمرين.

لذلك، فإن السيناريو الأكثر واقعية لا يتمثل في اختفاء وول ستريت. فسيبقى تسجيل الشركات ومتطلبات الإفصاح وعلاقات المستثمرين، بينما قد تنتقل تدريجياً عملية إصدار الأسهم وسجلات الملكية والتسوية والتداول إلى بنية البلوكشين التحتية.

يمكن بالفعل أن تنتقل عمليات الطرح العام الأولي إلى البلوكشين، لكن منصات تداول العملات المشفرة لن تكون بالضرورة الرابح من هذا التحول. وإذا دمجت الأسواق التقليدية البلوكشين في بنيتها التحتية، فقد يتوقف المستثمرون يوماً ما ببساطة عن ملاحظة الحد الفاصل بين الأسهم التقليدية والأسهم المُرمّزة.