Warum das Überholen von Ethereum durch Tether ein entscheidender Moment für Krypto ist

Letzte Woche überholte Tethers USDT kurzzeitig Ethereums Ether (ETH) nach Marktkapitalisierung zum ersten Mal in der Geschichte, bevor ETH den zweiten Platz in den Krypto-Charts zurückerobern konnte. Obwohl dieser Schritt nur vorübergehend war, war er nicht zufällig und wurde von vielen vorhergesagt. Er folgte auf jahrelanges Wachstum zentralisierter Stablecoins, das zunehmend die praktische Nutzung von Ethereum und anderen Krypto-Infrastrukturen definiert hat, die sich auf die sogenannte „dezentrale“ Finanzwelt (DeFi) konzentrieren.

Nach Daten von DefiLlama wuchs die gesamte Marktkapitalisierung von Stablecoins von weniger als 5 Milliarden US-Dollar im Januar 2020 auf etwas über 180 Milliarden US-Dollar Anfang 2022 an. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels liegt die gesamte Stablecoin-Marktkapitalisierung bei etwa 316 Milliarden US-Dollar, wobei USDT allein etwa 59 % davon ausmacht.

Während Stablecoins ein massives Wachstum verzeichneten, liegt ETH derzeit weit unter seinem Allzeithoch von fast 4.946 US-Dollar; es wird aktuell etwa 66 % unter diesem Niveau gehandelt. Natürlich sieht das Bild dessen, was wirklich passiert, in Bitcoin-Einheiten klarer (und schlechter) aus. Der ETH/BTC-Wechselkurs liegt nun bei etwa 0,026 und damit deutlich unter dem Bereich von 0,08, der Ende 2021 während des Höhepunkts der Ethereum-DeFi-Hysterie erreicht wurde. Bemerkenswert ist, dass das ETH/BTC-Hoch von 2021 auch deutlich unter dem Höchststand des Wechselkurses im Zyklus von 2017 lag, was auf einen Trend über mehrere Zyklen hinweg hindeutet.

Was ist aus dem „Ultrasound Money“ geworden?

Dieser Vergleich speziell zu Bitcoin ist bemerkenswert, da Ethereum eigentlich das Netzwerk sein sollte, in dem DeFi, Non-Fungible Tokens (NFTs) und allgemeine Web3-Aktivitäten (zusammen mit einer geänderten Geldpolitik) seine native Kryptowährung in „Ultrasound Money“ verwandeln und schließlich das monetäre Premium von Bitcoin herausfordern sollten. Stattdessen war der größte und beständigste Wachstumsbereich zentral emittierte Dollar, die über öffentliche und halböffentliche Krypto-Datenbanken bewegt werden. In Kombination mit Entwicklungen der Blockchain-Infrastruktur wie Base von Coinbase und Arc von Circle könnte die Lehre daraus sein, dass sich der Markt nicht so sehr für eine dezentrale Basisschicht für DeFi interessiert, wie Ethereum-Befürworter angenommen hatten – besonders wenn ohnehin bereits alles um Stablecoins zentralisiert ist.

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Während des Hype-Zyklus um Web3 im Jahr 2021 war Ethereum der Hauptschauplatz. Das Netzwerk hatte die Entwickler, die Liquidität, die Anwendungen und das kulturelle Momentum. Die Gas-Gebühren waren hoch, weil die Nachfrage nach Blockspace hoch war. EIP-1559 hatte gerade das Verbrennen von Gebühren eingeführt, und „The Merge“ wurde als der nächste Schritt hin zu einem monetäreren Ether-Asset dargestellt. Das „Flippening“ von Bitcoin war auch nicht nur ein Meme auf Krypto-Twitter. Mike McGlone von Bloomberg Intelligence postete auf X, dass „wenig den Prozess des Ethereum-Flippenings aufzuhalten scheint“. Zudem teilte der Silicon-Valley-Risikokapitalgeber Garry Tan in einem Interview mit CNBC seine Überzeugung, dass ETH „Ultrasound Money“ sei.

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Doch selbst in dieser Zeit basierte ein großer Teil der tatsächlichen Aktivität auf Ethereum auf zentralisierten Stablecoins wie USDT von Tether und USDC von Circle. Dies sind keine dezentralen Vermögenswerte. Es handelt sich um Verbindlichkeiten von Unternehmen, die innerhalb des traditionellen Finanzsystems agieren, Reserven halten, mit Banken verhandeln und auf Strafverfolgungsbehörden reagieren (wie das iranische Regime kürzlich feststellen musste). In einem Cryptonews-Artikel vom Mai 2021 argumentierte ich, dass Ethereums Abhängigkeit von Stablecoins ein Identitätsproblem für das Netzwerk schaffe. Wenn regulierte Dollar-Token das Hauptprodukt sind, wird das Argument für die Nutzung einer öffentlichen Blockchain weniger offensichtlich. Und theoretisch könnten günstigere, zentralisiertere Konkurrenten die gleiche Endnutzererfahrung mit weniger ideologischen Einschränkungen bieten.

Das bullische Argument für Ethereum war, dass all diese Aktivitäten von Stablecoins und anderen Token eine strukturelle Nachfrage nach ETH erzeugen würden. Wenn Nutzer jedoch hauptsächlich Dollar auf Ethereum verwenden wollten, war mir und anderen „toxischen Bitcoin-Maximalisten“ nicht klar, warum ETH langfristig ein Gewinner sein sollte. Und nun scheint dieses bullische Argument für ETH am Tropf zu hängen, egal wie viel ETH Tom Lee für das Digital-Asset-Treasury-Unternehmen Bitmine kauft.

Die Zeichen stehen auf Sturm

Die allgemeine These, die ich und andere vor fünf Jahren aufgestellt haben, hat sich auf recht einfache Weise bewahrheitet. Ethereum-Befürworter taten Solana in der frühen Entwicklungsphase oft als zu zentralisiert ab, aber Solana hat weiterhin die Aufmerksamkeit des Marktes und die Handelsaktivität auf sich gezogen, insbesondere bei Memecoins und nutzerfreundlichen Anwendungen. Tron ist ein noch unangenehmeres Beispiel für Ethereum-Bullen. Es wird von vielen in der Krypto-Welt aufgrund seiner Zentralisierung und der Verbindung zum umstrittenen Justin Sun nicht ernst genommen, doch Daten von The Block zeigen, dass auf Tron mehr USDT ausgegeben werden als auf Ethereum. Für echte Endnutzer sind günstigere und schnellere USDT-Transfers wichtiger als Dezentralisierungs-Theater. Dennoch ist etwa die Hälfte der gesamten Stablecoin-Marktkapitalisierung weiterhin auf Ethereum im Einsatz.

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Regulierte Finanzinstitute gehen noch einen Schritt weiter, indem sie eine Blockchain-Infrastruktur aufbauen, die stark mit bestimmten Stablecoins oder Krypto-Börsen verbunden und um diese zentralisiert ist. Coinbase kassiert alle Sequencer-Gebühren von Base, seinem Ethereum-Layer-2-Netzwerk. Circle hat seine eigene Layer-1-Blockchain, Arc, entwickelt, auf der USDC zentral für die Abwicklung ist. Dies sind nicht die Arten von Cypherpunk-Projekten zur Minimierung vertrauenswürdiger Vermittler, die sich Ethereum-Enthusiasten in den frühen Tagen des Netzwerks vorgestellt hatten. Es sind regulierte Finanzunternehmen, die Zahlungs- und Abwicklungsinfrastrukturen um ihre eigenen Produkte herum aufbauen. In vielerlei Hinsicht haben sich die Nicht-Bitcoin-Aspekte von Krypto zu traditionellem Fintech zurückentwickelt.

Dass Tether Ethereum überholt hat, wenn auch nur kurzzeitig, ist ein deutlicher Ausdruck dieses Wandels in der Krypto-Welt. Es ist auch kein Zufall, dass dies etwa zur gleichen Zeit geschah, als langjährige Ethereum-Bullen begannen, ihre Ansichten öffentlich zu revidieren. Zum Beispiel sagte Bankless-Mitbegründer David Hoffman kürzlich, dass er seine Ether-Position verlassen habe, mit dem Argument, dass Ethereum erfolgreich sein könne, ohne dass Ether so viel Wert einfängt, wie er ursprünglich erwartet hatte.

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Anstatt dass ETH zu „Ultrasound Money“ wurde und Bitcoin überholte, wählten Ethereum-Nutzer zunehmend USDT und USDC als bevorzugte Währungen. Gleichzeitig profitiert Bitcoin selbst direkter vom Wachstum von Tether als ETH, da Tether Bitcoin als Teil seiner Reserven hält und regelmäßig mehr davon akkumuliert.

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Die Frage für diejenigen, die immer noch über die aktuelle Position von Ethereum verwirrt sind, ist einfach: Wenn Tether Jahre damit verbracht hat, auf Ethereum und anderen Netzwerken aufzubauen, warum hält es dann Bitcoin als Reserve-Asset anstelle von ETH oder einem anderen nativen Token der Chains, die seinen Stablecoin-Traffic tragen? Vielleicht liegt es daran, dass Tether, ähnlich wie Circle mit Arc, auch an alternativen, USDT-fokussierten Layer-1-Blockchains beteiligt ist. Warum hält Coinbase, einer der frühesten und stärksten Verfechter von Ethereum, viel mehr Bitcoin als ETH in seiner Bilanz? Über diese Fragen nachzudenken, sollte hilfreich sein, um das Signal vom Rauschen in Bezug auf das aktuelle Geschehen in der Krypto-Welt zu trennen.